华福固收：一文读懂机构行为-理财子篇

理财子公司发展历程

(资料图片仅供参考)

理财产品最早由银行发行并运作，2004年我国银行业正式出现个人理财业务。2004年-2017年可以看做是商业银行理财业务时代； 2018年银保监会颁布《商业银行理财子公司管理办法》，理财业务从母行剥离出来由商业银行下的理财子公司经营，理财业务进入新的转型期。

理财子运作模式探讨

1.负债端是业务根源：银行理财子公司的业务主要是接受投资者委托、对投资者资产进行投资和管理。截至2022年底，公布了2022年底管理资产规模的理财子共计有24家，合计管理的理财规模占整个理财市场存续规模的的78.5%。负债端成本受理财产品收益率影响。理财子公司发行的理财产品收益率相当于其负债端成本，因此产品收益率的走势会直接影响到负债端。受到股市低迷、债市震荡的影响，理财产品整体收益率短期内波动较大，长期来看整体中枢都在下行。

2.银行理财子公司外部监管主要受国家金融监督管理总局（原银保监会）监管，监管重点在于理财业务风险隔离、流动性管理和刚性兑付。

3.资产端配置受监管与负债限制。理财子公司的定位与其他资管机构更为接近，投资要求与商业银行本身发行理财产品相比有所放宽。投资对象仍以固定收益类资产为主。穿透产品投资资产发现其最终投向的底层资产中，占比最高的仍然是固定收益类资产。信用债为主要配置的固定收益类资产。银行理财负债端成本高，仅投资利率债市无法覆盖资金成本，因此必须要投资收益更高的信用债。监管之下非标占比逐年下降。

机构行为与债市相互影响

债市变化与机构行为复盘。随着资管新规过渡期结束、净值化转型的持续推进，理财调整资产配置的频率上升，逐渐由配置型资金转为交易型资金，其资产端的买卖行为也对市场产生扰动。整体来看，理财产品对现券的净买入受到市场利率变化影响较为明显。净买入利率债的规模与10年期国债收益率有一定的负相关性；对信用债的净买入力度与中票收益率呈负相关关系。在债市走强时，理财机构会加大对各券种的配置力度：在2022年7-8月间，理财对各期限的信用债基本维持了净买入的力度，其中1Y及以下信用债净买入最多；而对于利率债主要集中净买入短期限品种。在债市急跌的阶段，理财产品的现券净买入力度都有所减小，但是在9月债市下行阶段理财仍然对现券维持了净买入的状态，到了11月份则大幅卖出债券，决定了两阶段机构行为差异的重要原因就在于理财产品负债端的压力。9月期间虽然债市下行但是整体收益率并未突破之前的高点，理财产品净值波动仍在投资者接受范围内，理财整体存续规模保持了低速增长的势头。而11月份市场预期有所转变，债券价格暴跌，传导到理财市场造成“破净潮”。理财投资者争相赎回理财产品形成了空前的“赎回潮”，理财公司负债端压力积聚不得不抛售资产。

回顾上半年理财市场：新发理财数量上升，产品期限结构拉长；农商行理财子存续产品规模逆势增长；6月理财维持净买入，期限偏好有所拉长。

理财子公司未来发展展望

净值化时代已经来临，阶段性赎回无法避免；短期内FOF产品将重点发展，长期立足自身投研能力建设；中小行可能逐渐减少理财发行，转为代销参与市场。

风险提示：统计数据存在偏差，政策边际变化。

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